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行为金融学系列文章之3:套利和信息收集时的认知偏差

互联网 2019-11-08 14:52:04
什么是套利?

从广义来说,我们日常生活中的很多行为都可以归于套利,可能是经常做,只是不知道罢了。

那套利是什么呢?可以把它想成是两两比较,出售一个,换更合算的持有的一种操作。

比如,我既投资了房产,又投资了股票,当房价下跌,股市繁荣的时候,我把房子卖了,用卖房子的钱买股票,这就是套利。

再举个例子,我如果做股票,平常一定会有股票换仓,将一只股票换为另一只来持有,也可以把这种操作看成是广义的套利。

可能有人要问了,那它和普通的买卖金融产品有啥区别呢?

我们平常做的单买、单卖金融产品,其实都是投机。投机是赌涨或赌跌,要么成功要么失败,收益和风险都比较高。

但套利与投机不同,是做两笔操作的,一买一卖,赚的是买卖的差价。整体上涨,赚买卖差价;整体下跌,还是赚买卖差价;整体不动,仍然赚买卖差价。

所以,套利的风险比做投机的风险小多了。

而且套利的一买一卖,必须是差不多的东西,但具有不同的价格。理论上说,相同的东西应该具有相同的价格,价格一旦不同,套利的人就可以通过买入低估品种、卖出高估品种,获得收益,最终使价差消失。

为什么传统金融学认为套利重要?

理论上,套利是零成本、零风险、正收益的!只要抓住了套利的机会,就能在金融市场上获利。

到这里,可能有人不太理解为什么套利可以零成本、零风险、正收益。

简单说一下,理论上的“零成本”是说,一买一卖,卖出的钱刚好可以用来买入,所以不需要成本;

“零风险”是指,本质上相同的东西价格会逐渐靠近,不存在不确定性;

“正收益”是指套利的收益在初期的时候就是确定的。

注意了,上面我们用了一个词,“理论上”。在现实生活中,零成本、零风险、正收益的套利机会其实是不存在的。

套利都有限制,既有成本、又有风险,而且收益不能保证。行为金融学将现实中的套利称为“有限套利”,将理论上的套利称为“教科书上的套利”。

真实的套利为何是有限制的?

好了,现在我们进入真实世界。

市场中,有三种常用的套利方法:跨市场套利、跨商品套利、跨期限套利。

跨市场套利,是指同一个商品,在不同市场上价格不同。理论上同一商品价格应该只有一个,所以可以通过买低卖高来套利。

中国有句老话叫做“坐贾行商”,看过《大宅门》的人都知道,那会儿,山西每年都有一次全国最大的药材大集,百草厅的少爷白景琦提着十万两白银,在当地一泡半个月,就是为了以低价囤积药材,再运回北京销售。这其实就是中国传统的跨市场套利。(在80和90年代的“倒爷”也属于跨市场套利)

再看今天的现实情况。铜期货,在上海和在伦敦证券交易所的价格不同,在考虑运输成本后,如果存在价差,就可以买入低价的、卖出高价的来套利。等到未来价差收敛后,就可以反向操作来平仓(平仓就是把之前买进的卖出、把之前卖出的买进)。

所以,套利的收益是建立在这两个时点上的买卖价格之差。

但是,套利是有成本的,因为无论在哪个市场上买卖,两头都需要交保证金,并且你卖出那个商品的收入是不可以提取出来用于买入的。因此,零成本这个条件现实中不存在。

此外,套利是有风险的,假定上海铜比伦敦铜便宜,我们卖了伦敦铜来买上海铜,希望两个市场铜的价格趋于一致,后来,那个便宜的上海铜更加便宜了,我们卖的那个贵的伦敦铜更加贵了,这就会导致套利存在风险,这次套利会失败。

最后,套利的收益也是不能保证的,因为套利不一定能坚持到胜利的那个时刻,中间由于保证金不够,很可能就已经被迫平仓出局了。

建议可以去看一下《大空头》这部电影,电影描述的是2007年美国金融危机发生前,几位大空头预测市场即将大面积下跌,于是选择做空市场来套利。这里面就表现了几位做空者中途保证金亏光了之后内心的煎熬。

总之,套利的原理都是相同的,也都面临着有成本、有风险、收益不确定的情况。

这就是套利的局限性,行为金融学称之为“有限套利”,它阻碍了理性人用套利来纠正价格偏差。

套利失败的典型案例:LTCM

接下来,我们讲个长期资本资产管理公司LTCM套利的故事,来体会一下套利的局限性。

LTCM公司成立于1994年,是一家主要从事债券套利的对冲基金。这家公司极其有名,因为它的合伙人中有好几位诺贝尔经济学奖得主,算是拥有顶尖金融智慧的最强投资团队了。LTCM的投资业绩也确实骄人,业绩来自于通过理论计算得出的“套利”机会,也就是买入被低估的债券,卖出被高估的债券。

这简直可以算是金融界“套利”的最高配置了吧?然而,接下来的故事,我们看一下LTCM是怎么败于他们最擅长的套利的。

当时的情况是这样的,1998年亚洲金融危机爆发,使得俄罗斯的债券价格下跌过度了。如果是你,看到这种情况应该怎样来做交易呢?

你可能会说,俄罗斯的债券价格现在太低了,那应该买入啊。但是,光买入这一种债券的话,只要价格不涨,就亏损了,这样操作风险太大了。

此时,你观察到还有一种债券——德国债券,这种债券以前很好,但随着欧元的启动,德国债券的好处将不再明显,换句话说,德国债券现在价格有点高了。同理,你也不能单卖德国债券,因为不能确定德国债券的价格一定跌,只要价格没跌,就亏损了。

所以,单赌俄罗斯债券价格涨,或者单赌德国债券价格跌,风险都比较大。然而如果把两个结合起来看,大概率情况下,俄罗斯债券应该比德国债券涨得快,这是比较确定的。所以,比较保险的做法是,在买入俄罗斯债券的同时,卖出德国债券。

LTCM就是这么做的,但顶级高手成功套利了吗?

并没有。LTCM没有算到的是,同年8月小概率事件发生了!国际石油价格下滑,俄罗斯经济不断恶化,俄政府突然宣布卢布贬值,停止国债交易。投资者纷纷从亚洲市场退出,转而持有美国、德国等发达国家债券。

LTCM两边都做错了方向,原来买入的俄罗斯债券价格下跌,而原来卖出的德国债券价格上涨,套利失败!这家曾与量子基金、老虎基金、欧米伽基金一起被称为国际四大对冲基金的“四大天王”之一,就此解体。

现在我们已经了解到,现实中的套利不像“教科书上的”套利那样零成本、正收益、无风险,可以消除一切价格偏差。它有很多局限性,具有很大的风险。

问题是,谁在市场上做这么专业的操作呢?

答案是专业机构,这是因为套利的资金量需求比较大。金融市场的价格是由大资金的交易决定的,所以大机构的大量套利会影响资金价格。

那么套利与我们平常人是什么关系呢?

我们日常生活中的很多行为都可以归于套利,因为人们时刻都在比较,择优就是一种广义套利。而要记得的是,只要是套利,就一定是有成本、有风险,并且不见得会取得正收益的。

人为什么不能真正了解一家公司?

什么是认知非理性?

一句话就是,我们没办法正确地认识我们想要了解的事物。

通常我们做投资的第一步,都是先去了解一家公司,再去做投资决策吧?第一步做错了,最后的投资是不可能正确的。

那我说一个让你吃惊的结果:无论在投资前你认为自己对一家公司有多了解,做了多少调查,实际上你都无法真正了解一家公司。

这是为什么?

因为从认知心理学的角度来看,人在处理信息的整个过程中都存在认知偏差。

认知过程可以切分为四个阶段:信息收集、信息加工、信息输出和信息反馈。人对任何事物的认知过程其实都可以分成这四个阶段。

举例来说,我们要做股票投资,需要了解公司,总要看看企业的财务报表、听听企业和行业的新闻吧?这些都是信息的收集。在第一阶段我们就会犯错。

而当这家公司所有信息都收集来之后,我们的阅读理解过程,比如,读报表、听新闻时,我们的内心就开始有判断了,这就是信息加工阶段。这一阶段我们又会犯错。

信息输出阶段是指,在信息加工的基础之上我们做出对这家公司买或卖的决策,把信息输出出去。这一步我们又会犯错。

信息反馈阶段是指,我们在做出决策后,看到决策的结果,赚钱了还是亏钱了,是会不断学习反省的,理性人总是会吸取教训的吧?但是,我们的反省真的是对的吗?后面我们会讨论,人们真的会吸取经验教训,还是会重蹈覆辙。

接下来,我们先讨论认知的第一个阶段,信息收集阶段人通常会存在什么样的认知偏差。

被你记住的信息——易记性偏差

| 两种信息来源

请先回答这么一个问题,平常你的决策来源于哪些渠道收集的信息?

你可能会说,信息来源很多啊,我上网、刷微博、看微信、与朋友聊天,都能收集到信息。的确,信息渠道有很多,但我们归纳一下的话,你的决策其实只依赖于两类渠道的信息:

一类来源于所有被你记住的信息,另一类是还没有被你记住的信息。

先说第一类,信息收集来源于被你记住的信息时,我们会犯什么错。

| 易记性偏差

人有一种行为习惯,就是搜集信息时喜欢先在自己的记忆库中去找信息,容易被你记住的你会认为它是真的。

有人可能会提出疑问?请先来做一个下面的测试:

如果这里有一本英文书,请你随便挑一个单词。如果这个单词中包含一个字母 r,请问, r 更可能出现在单词的首字母还是第3个字母。请快速回答。

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(心中有答案后,再往下继续阅读)

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我猜想,你可能回答的是——首字母。而且,你应该是这样做判断的:赶快在脑海中找几个单词,是r在首字母的;再赶快在脑海中找几个单词,是r在第3个字母的,然后判断哪种可能性更大。由于首字母检索比较容易,就像我们查字典都是用首字母来查的,没人用第3个字母来查。因此你很有可能找到首字母是 r 的单词比第3个字母的数量多,所以,你回答“是首字母”的可能性大。

但是,机器人(理性人)的判断却与你不同。理性人认为,r 是辅音字母,按英语的造字规则,辅音字母出现在单词第3个字母位置上的可能性远超过首字母。因此,理性人的回答是第3个字母的可能性大。

你刚刚错在哪里了呢?强调一下,这里我们说的犯错都是与理性人比较的。你错在认知的时候,喜欢先在自己的记忆库中去找信息,容易被你记住从而容易被你提取出来的信息便会认为是真的。

类似的例子还有,这里有几个股票的名字,让你说哪只股票比较好。其中有些股票是你熟悉的,还有些是你不熟悉的。我猜你会从熟悉的股票中找出那个你认为最好的,不太可能说你不熟悉的。

你买股票时是不是也会犯类似的错呢?别说普通投资者会犯这个错,就连专业的证券分析师都会犯错,他们推荐的往往都是自己经过调研的公司,而没调研过的呢?是否就真的不够好呢?

以上就是易记性偏差,也叫易得性偏差。

| 哪些信息容易被我们记住?

那么,哪些信息容易被得到,从而被我们记住呢?

心理学研究发现,事物的新近性、显著性、生动性、可想象性等影响人的记忆。

刚刚发生的事,容易从记忆库中提取出来,在做决策的时候会更容易影响我们。

刚刚盈利了,更容易再买,从而忽略风险。刚刚亏损了,更容易悲观,不敢再碰。

新闻媒体不断报道的事情,会加深我们的记忆,我们也更容易认为这是真的。

例如有段时间新闻连续报道飞机失事,大家可能就会尽量避免坐飞机。还有,金融业内都知道,每一年都有新财富最佳分析师评比,分析师到了这个时候会非常活跃,希望进到这个榜单中。实际上,人还是那个人,为什么上不上榜就这么重要?因为上榜会影响别人的认知,让人因为熟悉而信任。

下次你投资时再看到各种各样的排行榜,想要买或卖的时候,可要多个心眼了,是不是受到了易记性偏差的影响呢?

此外,以更显著、更生动的方式展现的信息,我们更容易记住,觉得是真的。例如,你觉得上学时哪位老师是最好的老师?你回答的可能是某位讲课很生动、或让你曾经感动的一位老师,而你可能不知道,那位给你布置很多作业、不苟言笑的老师才是对你一生知识积累最重要的人。

金融市场也是一样,你有没有注意过,无论哪家证券公司,他们的分析师报告都非常注重形式,目的就是吸引人的关注,从而影响人的决策。

我们现在知道了,形式与内容同等重要,了解了这一点,一定能提高在工作和生活的质量。

没被你记住的信息——信息发生顺序影响决策

接着来讨论一下第二类,信息来源于在我们身边正在发生的,但还没被我们记住的信息时,我们会犯什么错。身边正在发生的事影响我们的方式有很多,这里讨论其中最突出的一种,信息发生顺序容易影响人的决策。

| 首位效应

你经历过“一见钟情”吗?一见钟了情,后来有点问题,自己还是愿意去接受的;一见没钟情,后来你的对象再怎么好,都很难再接受了。

这种现象称为“首位效应”,指我们在做决策时给首次到达的信息赋予了最大的权重。机器人都不会这样做决策的,它们会理性地分配各个信息的权重。

而现实中的每个人都会受到这种次序效应的影响。

A对一家公司仔细调研后,形成了对这家公司的一个判断。之后,A就不太可能改变这个判断了。如果A觉得它是家好公司,后来又出了坏消息,A会为它辩解;如果A觉得它是家坏公司,后来出了好消息,A也不会相信这个好消息。

| 末位效应

有意思的是,信息顺序影响人决策还有另一种完全相反的情况,叫“末位效应”,指最后到达的信息在做决策时赋予了最大的权重。

举个例子,请仔细斟酌一下下面这两句话。

· 给你推荐一只股票,A股票收益不错,但,有风险!

· 给你推荐一只股票,B股票有风险,但,收益不错!

你觉得哪只股票好些呢?

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(心中有答案后,再往下继续阅读)

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可能你会说,感觉B好一点。再仔细想想,这两句话说的其实是一回事,只是说话的顺序颠倒了一下,而最后到达你头脑中的信息,你在决策时赋予了更大的权重,但你的这些决策是非理性的。

| 撞车怎么办?

这时候,有人可能要问了,既然首位效应和末位效应都能影响人的决策,那么我们在现实中怎么选择呢?




   

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